宁德时代与比亚迪的「瑜亮之争」

宁德时代与比亚迪，都是以电池起家，但经过十几年的发展，两家走出了截然不同的路线。

一家仍然聚焦动力电池及储能。一家横向式，从电池到芯片设计、整车制造；电子业务；储能及光伏；轨道交通等，业务种类繁多。共性是全球布局，海外收入占比均在35%左右。

未来，你更看好哪家？

01

5年5倍，核心为业绩支撑而非拔估值

欲知前路，须看来路。先回顾一下企业近十年的发展。

宁德时代2011年成立，2018年上市，现市值16100亿元，收盘价353.42元。

鉴于2018年-2019年为宁德上市一年半的期间，股价表现仅筛选2020年至今时段。

比亚迪1995年成立，2011年上市，现市值9828.34亿元，收盘价107.8元。

2020年以来宁德时代市值上涨了500%左右，比亚迪股价上涨了600%左右。从股价涨幅上来看，比亚迪更优。从股价上涨的归因来看，2020年初二者PE分别为53倍及46倍，而今分别为27倍及23倍，故其核心支撑为业绩增长，而非拔估值。

图:2020年以来比亚迪及宁德时代股价，单位:元

鉴于二者行业密切关联，其股价走势呈现一定的趋同性。宁德时代股价历史性高点为今年9月15日，最高触及371.52元，创下新高，人称“宁王”。

而比亚迪通过造车及出海，延伸了股价第二生命线。曾在2022年7月及2025年5月股价不断创新高。

02最乐观的股价预期未实现，是因为估值的锚错了

重读最乐观及最悲观时的研报，特别有意思的点就在于未来的预测。非针对某卖方，相反，我觉得这份报告挺值得一读。迄今为止对宁德时代股价最乐观的预估即在2021年11月，目标价837.3元。

测算逻辑基于新能源车的增长及储能十年黄金赛道，其吊诡的点在于，逻辑顺，业绩预测全实现了，甚至略有低估，但是股价走势却谬以千里。

图:2021年至2023年业绩预测

图:2020年至2025年半年报实际业绩

2021年11月至12月初宁王的PE从148倍拉升至161倍，市场对新能源板块的追捧不亚于当前的算力。

业绩预估也极其乐观，如上表所示，2021年至2023年净利润分别增长123.6%、83.77%、47.56%，相比2020年净利润增长了5倍。而实际业绩是净利润增长了6.9倍，反而是低估了。

但是谬误的一点在于，股价跟随预期而变:

2022年中国新能源车销量增速从2021年的159.8%降至93.4%，2023年进一步回落至37.9%，动力电池需求边际放缓。市场对行业长期增长空间的预期从"爆发式"转向"平缓式"，导致估值体系重构。2023年宁德时代产能利用率降至70.47%，行业整体产能过剩问题凸显。库存积压和价格战压缩了利润空间。

所以，动辄百倍的PE,需要业绩、预期(心里花)、股价(纸上的花)三花共振，一旦业绩跟不上，或预期向下，股价亦将迎来估值重塑。

回溯比亚迪相关股价预测，最乐观的预测在2025年。花旗集团在5-月预测其股价分别为229.33元、242.33元、233元，相对当时基准日上涨空间在79%左右。采用PEG估值，估值取决于未来三年利润增速及PEG系数。

从过往的营收增速来看，宁德时代已从2021年-2022年的高速发展步入平缓期，2024年营收同比下降9.7%，2025年上半年仅增长7.27%。

与营收增速不同的是，2024年、2025年上半年归母净利润同比增长15.01%、33.33%，归因于:碳酸锂等原材料价格下行、产能利用率优化及产品升级带来的毛利率显著提升；销售及财务费用高效管控；海外业务高增长与高盈利。

图表4宁德时代2018年以来营收及净利润情况;单位:亿元，%

相比宁德时代，比亚迪多了整车及其他业务，营收规模大很多，但其归母净利润逊色很多。得益于新能源车放量增长，2022年及2023年其净利润分别增长445.86%、80.72%。

2024年以来其营收及净利润增速均大幅放缓，2025年半年报增速放缓至13.79%，与国内新能源车市场频繁以价换量有关，而海外扩张又面临着关税战等影响。

图:比亚迪2018年以来营收及净利润情况，单位:亿元，%

03未来的发展，你更看好哪家？

上述两家，毫无疑问，都是中国制造的佼佼者。但是，如果只能选一家的话，你会选谁？

每个人肯定都有不同看法，我先来说说我的逻辑:

1.好的赛道不会进入低毛利。

沿用段永平的观点，好的赛道不会进入低毛利，低毛利的本质是产品差异化不足，企业需要通过以价换量。

从过往年份来看，宁德时代销售毛利率多在25%以上，ROE常年在24%左右。比亚迪销售毛利率在17%左右，ROE波动较大。

图:2018年以来销售毛利率

图:2018年以来ROE情况

2.投资也是审美，相比业务多元化，我更相信极客主义。

关于多元化，段永平认为，多元化是“企业失败的开始”，尤其是企业为分散风险或盲目追求规模而跨界。鸡蛋放在多个篮子里看似安全，但每个篮子都可能被打碎，最终失去所有鸡蛋”。此外，多元化还会面临企业资源的稀释，导致核心业务投入不足。当然多元化衡量的尺度是不一的，判断标准包括:客群的重叠性；技术共享；供应链协同等。

比亚迪从电池起家，延伸至整车制造、储能及光伏，尚可说具有一定的关联性；但电子业务、轨道交通等与其电池则关联不大。

而宁德时代从电池起家，聚焦动力电池及储能，在锂矿资源有一定投入，技术深度共享，业务关联度明显更高。

要么*，要么*。极客主义方能走得更远。

宁德时代已是全球市占率*的企业，与第二名比亚迪拉开了极大的差距。当然了，比亚迪是国内乘用客市占率*的企业，但是国内18家汽车企业2024年净利润合计895亿元，仅为丰田的38.3%。低毛利亦是产品竞争力的体现。

图:2024年全球动力电池公司市场份额

以上，仅就目前的基本面逻辑而言，我更“偏袒”宁王一些。当然，这只是一家之言。仁者见仁，智者见智，欢迎大家留言讨论。

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